财联社10月9日讯2025年是资管新规发布后的第七年。今年以来，国内外资管机构面临关税战下的全球新变局，政策波动和不确定性加大，风云变幻的全球经济为资产管理行业带来前所未有的机遇与挑战。
财联社是由上海报业集团主管主办，国内领先的资本市场媒体和金融信息服务机构，长期关注资产管理业发展。在成功举办前两届资管年会的基础上，今年9月26日继续于上海举办了“2025上海全球金融资管年会”，汇聚监管、机构和学界精英，共同研讨资产管理行业热点话题。
此外，财联社特联合兴业研究，组成课题组，推出《2025中国资产管理行业观察报告》，即日起将陆续节选部分内容刊载。
本文为第七篇，课题组对全球资管行业2024年发展回顾进行了回顾，研究海外发达经济体资管市场行业发展特征，并借鉴海外资管发展趋势的经验。
（一）全球资管行业2024年发展回顾
全球资产管理资产规模（AUM）再创新高。根据BCG报告显示，2024年，全球资产管理规模达到创纪录的128万亿美元，较2023年同比增长12%，标志着行业已从低迷的2022年反弹，但复苏背后隐藏着日益加剧的结构性压力。2024年，全球资管行业580亿美元的收入增长中，超过70%是由市场大盘上涨贡献的而不是投资者资金流入推动的，体现了行业易受外部因素影响的脆弱性。全球资管行业正面临的投资者偏好转变、数字化进程加速以及管理运营费用压缩等关键挑战，都迫使管理人重新考虑业务发展模式。
从区域分布来看，美洲市场的资产管理规模和增速领先全球。截至2024年底，北美洲、欧洲、澳大利亚和日本、拉丁美洲、中东及非洲、亚太地区（除澳日外）的资产管理规模分别为62万亿美元、25万亿美元、8万亿美元、2万亿美元、3万亿美元、25万亿美元，同比增速分别为14%、7%、13%、15%、12%、12%。
从配置结构来看，另类投资继续展现出巨大业务潜力，以不到25%的管理规模创造了超过50%的经营收入。主动和被动型策略的规模和收入分化趋势更加明显。截至2024年，规模端，全球主动型策略管理规模占比45%，其中新兴市场和核心市场主动策略分别占12%和32%；被动型策略管理规模占比23%。收入端，主动型策略贡献约35%，其中新兴市场和核心市场主动策略分别占14%和21%；被动型策略贡献约5%。
投资者延续了从主动型策略转向被动型策略的长期趋势。2024年主动管理型基金（不包括货币市场基金）净流出资金为0.1万亿美元，而被动管理型基金的流入资金为1.6万亿美元。长期以来，被动型产品的持有者主要为散户，近年机构投资者也在转向被动型产品。在过去五年中，被动型资产管理规模占比持续增长，而主动型资产管理规模占比缩减。
具体到产品来看，主动型共同基金正在将市场让渡给ETF。相较于共同基金，ETF不仅提供了更具吸引力的净费用收益，还具备更优的交易流动性、税率和管理透明度。
被动型 ETF 自 2010 年以来持续流入，管理模式已基本成熟。到 2024 年，前十大被动型ETF管理人负责了全市场82% 的ETF资产规模。
主动型 ETF 与主动型共同基金在市场回报潜力方面几乎无显著差异，但前者的平均费用仅为 0.64%，而后者的费用为 1.08%。尽管目前主动型ETF所占市场规模仍较小，但为了迎合投资者偏好、捕捉投资者资金，ETF已经成为全球资产管理公司争相布局的新兴业务，预计未来五年主动型ETF将继续保持较高的规模增速。由于ETF在运营和销售方面并不具备实质性的成本优势，导致收费较低的ETF可能正在蚕食收费较高的共同基金业务，给资产管理公司的利润带来新的压力。
资产管理规模对于资管公司维持盈利至关重要。BCG研究发现，从2013年到2024年，平均每家资产管理公司的资产管理规模翻了一倍。资产规模越大的公司往往越能够通过策略协同、精简运营和提高效率来降低成本。对于资产管理规模低于3000亿美元的公司，提高资产管理规模可以显著降低成本占资产管理规模的百分比；随着管理规模突破3000亿美元大关并接近5000亿美元，在遵守各个策略投资授权的同时管理多元化投资组合变得更加困难，从而进入 “规模不经济”的阶段；当管理规模超过5000亿美元后，资产管理公司将再次受益于规模增加带来的成本优化。
观察全球资产管理公司的发展模式，资产管理公司需要根据自身产品策略，在阿尔法商店、贝塔工厂、销售巨头等模式中选择合适的成本定位，优化核心成本部门的收入转化效率。随着行业成本竞争白热化，各模式之间的界限开始变得模糊。
阿尔法商店模式专注于通过主动交易策略创造回报。为了在主动管理领域建立更强的差异化，本模式优先考虑投资交易策略和信息技术方面高端人才的支出，以维持其创造差异化回报的能力。成本核心在于投资管理与交易执行。
贝塔工厂模型试图通过对 IT 进行战略性投资以全面降低被动型产品的管理成本，推崇从产品交易、后台管理到销售的全面线上化，大幅度推进产品可扩展性、投资自动化和自助化。成本核心在于IT技术能力。
销售巨头模式专注于销售、营销和运营职能，以便加强客户的服务体验、提高客户投资粘性，从而扩张并维持管理规模。成本核心在于市场销售和运营。
（二）海外发达经济体资管市场行业发展特征
发达地区资管行业经历多年发展，在取得资产管理业务规模领先的同时也在相关领域形成自身特色。本部分将聚焦观察近年美国、欧洲、日本资管行业发展趋势及2024年业务特征变化。
1、美国资管市场
2024年，美国资管规模创下39.2万亿美元的新高，同比增速为15.5%，高于全球平均水平。
美国资管市场以共同基金为最主要产品。2024年，美国资管的主要投资产品以共同基金和ETF为主，分别占72.8%和26.3%；共同基金和ETF继续获得资金净流入，规模同比分别增加11.8%和27.5%。ETF对资金的吸引力持续增长，在过去25年间的年均同比增速约24.5%，预计在2035年前后有望超过共同基金规模。
共同基金中权益型基金的规模常年保持50%以上比重。2024年年末，权益型、债券型、混合型、货币型共同基金规模分别为15.0万亿美元、5.1万亿美元、1.6万亿美元、6.8万亿美元；占比分别为52.6%、17.8%、5.6%、24.0%；规模同比分别上涨12.7%、7.0%、3.9%、15.9%。其中，权益型和混合型基金连续多年出现净赎回，近两年净资产上涨主要依赖市场投资正收益；货币基金占比在美国高息环境中连年攀升，2024年占比较2021年已上涨6.3个百分点。
与全球资管行业趋势相似，美国权益型基金内部，被动型基金（尤其是被动型ETF）占比同样在快速扩张。2024年，美国ETF净发行量（包括再投资股息）从2023年的5970亿美元飙升至2024年的1.1万亿美元，创下历史新高。所有ETF细分类别的规模均实现增长。其中，国内大盘股ETF的净发行量从2023年的3190亿美元大幅上升至2024年的7420亿美元；海外股票ETF的净发行量从2023年的830亿美元增至2024年的970亿美元；债券ETF的需求受到X世代老龄化稳健型配置需求的推动，净发行量从2023年的2010亿美元增至2024年的2950亿美元。
美国共同基金和ETF的平均费用率均呈现下降趋势。2024年，美国主动型共同权益基金费率（0.64%）>主动型共同债券基金费率（0.47%）>主动型ETF权益基金费率（0.44%）>主动型ETF债券基金费率（0.34%）>被动型ETF权益基金费率（0.14%）>被动型ETF债券基金费率（0.10%）>被动型共同权益和债券基金费率（0.05%）。根据ICI报告，投资者不仅更加青睐低费率基金类别，而且在同一类别的基金中，也越来越倾向于选择费率更低的基金产品。
2、欧洲资管市场
2024 年，得益于全年股票和债券持仓的估值上升，欧洲资管市场收复2022年的失地，来到32.7万亿欧元新高；同比增长9.0%，但增速略逊于全球资管行业平均水平。从区域分布来看，英国、法国、瑞士、德国、荷兰的规模位列前五名，分别占35.0%、16.1%、11.2%、10.0%、6.6%。
投资基金是欧洲资管规模增长的主要驱动力。2024年年末，投资基金（Investment Funds）占比约71.6%，规模较2023年年末同比增长13.2%；全权委托专户（Discretionary Mandates）占比约28.4%，规模与2023年年末基本持平。投资基金中，欧盟可转让证券集合投资计划（UCITS）和另类投资基金（AIFs）占比分别为65.1%和34.9%。
净申购和市场投资收益共同支撑了投资基金规模成长。在过去十年中，投资基金规模实现了翻倍，其中6.6万亿欧元为新增净流入，6.4万亿欧元为市场收益，二者分别贡献了增量的半壁江山。分区域来看，2024年规模前五大地区为卢森堡、爱尔兰、德国、法国、英国，管理规模占比分别约24.8%、21.3%、12.0%、10.7%、9.2%。卢森堡的规模在过去十年中持续领跑，法国的规模排名从第二名滑落至第四名，爱尔兰的规模排名从第四名蹿升至第二名。
从产品结构来看，欧洲市场的风险偏好有所回暖，投资基金对权益型产品的配置规模和占比双双上涨。2024年，权益型、债券型、多资产、货币型产品规模分别为7.8、4.6、4.3、2.1万亿欧元，同比分别增长18.7%、11.6%、8.1%、18.5%。其中，权益型产品占比约33.4%，较2023年提高1.6个百分点。
从投资者结构来看，投资基金中家庭投资者的份额继续提升，保险和养老金机构占比进一步萎缩。一方面，由于设立全权委托专户的资金门槛和管理费用通常高于投资基金，大多数家庭投资者更偏好选择投资基金。另一方面，全权委托专户可以更好地实现税务筹划、流动性安排、ESG标的等定制化目标，所以越来越多的保险和养老金资金在成本可控的情况下会优先考虑全权委托专户，导致保险和养老金机构在投资基金中的占比下滑。2024年，家庭、保险和养老金机构在投资基金中分别占24.9%、37.6%，较2022年年末分别提升1.4个百分点、下降1.0个百分点。
从管理费用来看，近年来欧洲基金费用也呈下降趋势，但整体收费仍然高于美国市场。欧洲资管市场充斥着非常多的中小型基金，这些基金由于缺乏规模效应，往往给投资者带来更高的成本。根据晨星数据，欧洲有超过1.2万支规模小于1亿欧元的基金，只有1.1万支规模大于1亿欧元的基金。这些规模小于1亿欧元的中小基金在欧洲总资管规模中的占比甚至不足5%。不过随着投资者对费用敏感度的提升，投资者越来越倾向于投资规模更大、费用更低的基金，使中小基金的市场份额持续在过去十年中下降了约4个百分点。
3、日本资管市场
2024年，日本资管规模以380.7万亿日元创下历史新高，同比增长16.3%，增速高于美国和欧洲的水平。其中，公募基金占比在过去五年中持续扩大，从2019年的51.0%扩张到64.6%；私募基金占比相应从43.5%萎缩至31.1%。
日本公募基金的净申购规模与股市表现呈现一定正相关性。当日本和全球股票市场涨势较好时，公募基金的申购规模往往较高；股市遭遇回撤调整时，公募基金的申购规模较低，甚至出现净赎回。从市场收益来看，除ETF外的其他公募基金的收益波动远大于ETF，收益空间和回撤幅度均更高；从收益分配来看，除ETF外的其他公募基金分配规模高于ETF，但已较十年前显著下滑，ETF在过去十年间的分配水平则逐步提升，也提高了ETF的相对吸引力。
2019年是日本投资于国内和国外公募基金规模的切换节点。自2014年起，日本政府年金投资基金（GPIF）作为全球最大的养老金基金逐步增加海外资产比例，成为日本国内基金配置的风向标。日本央行维持超宽松货币政策，国内资产回报率低迷，迫使投资者转向海外寻求更高收益。机构投资者为降低本土市场集中风险，系统性提升海外配置比例。个人投资者在小额投资免税制（NISA）鼓励下，纷纷通过公募基金配置海外资产。日元融资货币特征甚至驱使许多投资者加杠杆投资海外资产。2019年，日本投资于海外股票和债券的基金规模均首超国内或混合基金。2024年，日本对海外股债的配置比例进一步加大。
日本央行暂停增持ETF。日本央行自2010年开始大举购买ETF，以提振股市信心对抗通缩，改善企业融资环境。截至2020年，日本央行已成为日本股市最大单一股东，进一步增持对改善市场情绪的作用边际降低。2020年，全球央行大放水推动大类资产价格上涨，企业盈利改善促使外资回流日本股市，使得日本央行托市动力减弱。随后日本央行增持ETF的规模连续衰减。2023年和2024年ETF总规模上涨主要受益于日本国内外市场收益。2024年，日本央行暂停主动增持ETF，未来为避免扭曲资本配置和企业治理，可能维持存量规模并择机逐步减持。
日本各类基金收费水平整体下移，但高于美国和欧洲。其原因包括：一是寡头垄断格局导致市场竞争不足，野村、大和、三菱等少数大型金融机构主导了市场。二是日本资管行业长期依赖“销售代理制”，银行和券商收取1%至3%的首次认购费，此外还有层层持续销售费。三是主动管理文化的固化惯性，尽管指数型被动基金与主动管理基金收益相差无几，但市场投资者被教育长期推崇主动选股，且投资者更信任传统金融机构，而非低成本指数基金。相比之下，美国的高度竞争市场和欧洲的严格费用披露规则均显著压低了资管费率。
（三）海外资管发展趋势的经验借鉴
我国资管行业正处于从“规模扩张”向“质量升级”转型的关键期，应在全球资管行业的发展经验中取其精华，同时立足本土市场高增长、强政策、散户主导的特征，走出一条特色化发展道路。
产品策略方面，需要平衡好被动型与主动型产品的市场需求。一是要拥抱被动化趋势，但应避免恶性费率竞争。借鉴美国ETF发展路径，推动行业指数基金、Smart Beta等产品创新，通过碳中和、科技创新等差异化投资主题提升产品附加值。二是强化主动管理的核心竞争力，在深耕本土优势领域投研能力的同时，拓展QDII基金布局海外优质资产的跨境投资能力，通过业绩证明阿尔法价值。三是大力发展另类投资，另类投资具有规模小、收入高的“精品商店”特点，补齐私募股权、REITs、基础设施等产品布局，不仅有利于资管机构差异化竞争，也能加强金融服务实体经济需求。
费率成本方面，应重视经营模式优化和数字化转型的双轮驱动。截至2025年5月末，易方达和华夏基金作为中国资管规模最高的两家机构分别管理着19908亿元和19000亿元资金，均已接近3000亿美元的门槛，可考虑通过资产整合或与境外资管机构合作加快跨越“规模不经济”陷阱，以及在重新进入“规模经济”阶段之前控制经营成本。推动数字化转型对标“贝塔工厂”模式，构建AI选股、行情监控、自助销售等智能平台，可有效降低被动产品经营成本。国内天弘基金借助蚂蚁提供的金融科技架构实现货币基金和指数连接基金的低投资管理费，再通过余额宝自助渠道分销，在过去十年间实现管理规模快速攀升，跻身国内前五大基金管理人。
投资者结构方面，加强引导零售客户投资习惯和长期资金配置。零售端，国内有丰富的零售客户群基础，零售客户往往具有更强的投资路径依赖和更低的费率敏感度。借鉴日本资管行业的情况，可通过直播、短视频等渠道进行投教营销，在谨慎合规的前提下培养零售客户关联高费率和高收益的逻辑。加强基金公司、银行、第三方平台之间的产销合作，给客户提供流畅的投资服务体验。机构端，随着我国个人养老金账户规模的增长，其配置方向或成为如同美国401K养老金、日本GPIF基金的资管市场风向标。因此，适当放宽可供个人养老金账户选择的投资标的范围、给予长期限产品税收激励，都将有助于延长市场资金的整体配置期限。
市场演进方面，向财富管理业务转型或成为资管市场大势所趋。对于客户而言，传统资管由客户自行选择基金，机构仅提供有限建议，易导致风险过度集中等配置不当的问题。财富管理可依据客户风险偏好、生命周期、税务状况选定风险偏好，再按退休、教育、遗产传承等资金目标提供一站式配置服务，帮助客户动态调整组合，降低追涨杀跌的行为偏差。对于资管机构而言，财富管理业务的收入结构更加稳定，在按照AUM收取投顾费的基础上，还有高额的超额收益绩效费和税筹、财务、保险等增值服务费。同时，财富管理业务的锁定期通常更长，减少了短期流动性压力。对于市场而言，财富管理业务促进长期资金入市，由专业投资顾问引导客户持有多元化组合，可降低市场波动。
（财联社&兴业研究联合课题组）
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